Спрос против накопления

События, которые призывали многие алармисты, случились. Начиная со второй половины июля на основных глобальных рынках стали заметны признаки приближающейся коррекции. До этого на протяжении почти двух с половиной лет правительства ведущих западных стран пытались масштабными денежными вливаниями «перезапустить» свои экономики. Некоторых результатов они добились, но многих проблем решить не смогли. Хозяйственный рост возобновился, базовые отрасли экономики восстановились, угроза банковского кризиса миновала. Однако доходы граждан практически перестали повышаться, безработица закрепилась на невиданных с 1970-х годов уровнях в 5,0-9,9 процента в еврозоне (с исключением в виде Испании с 21 процентом) и 9,2 процента в США, а сами государства стали стремительно накапливать долг и сводить бюджеты с колоссальными дефицитами: от 4,3 процента ВВП в среднем по еврозоне до 9,1 — в Великобритании и США.

Катализаторами потрясений стали, с одной стороны, долговые проблемы в зоне евро, где Греция, Ирландия и Португалия оказались на грани дефолта, а у инвесторов возникли серьезные опасения в отношении платежеспособности Испании и Италии, и, с другой стороны, политические баталии в США, в ходе которых страна столкнулась с перспективой технического дефолта. На протяжении нескольких месяцев рейтинговые агентства непрерывно понижали кредитные рейтинги европейских стран, а в пятницу, 5 августа, Standard & Poor’s снизило на одну ступень и кредитный рейтинг Соединенных Штатов. С этого момента понижательный тренд приобрел признаки панического. С 28 июля по 10 августа основные фондовые индексы в США, Великобритании, еврозоне и Германии упали соответственно на 15,6; 22,0; 25,1 и 29,2 процента. На 10-12 процентов снизились цены на нефть, а стоимость золота в долларах США взлетела более чем на 12,5 процента.

Сегодня многие эксперты говорят о новых экономических трудностях как о «второй волне» кризиса, начавшегося в 2008 году. Это верно только отчасти: в некотором смысле они стали естественным следствием принятых мер, но в то же время они имеют принципиально иную природу, и если и могут быть преодолены, то совершенно отличными от прежних методами и средствами.

В 2008 году причиной кризиса стала нехватка ликвидности у корпораций и граждан, обремененных неоправданно большими долгами. Сокращение потребительских расходов частных лиц и инвестиционных программ компаний вызвали кризис перепроизводства и резкий спад в строительстве и промышленности. Государства не решились допустить массового банкротства банков и нефинансовых корпораций и предоставили бизнесу более 1,7 трлн долларов в виде кредитов, помощи и сокращения налоговых требований. Финансы частного сектора пришли в относительный порядок, однако уже после первого года экономического восстановления возник новый тренд: вместо оптимистичного наращивания инвестиций корпорации стали урезать издержки и начали постепенно гасить кредиты, что никак не повышало совокупный спрос. В итоге темпы роста упали, безработица перестала снижаться, а доход бюджетов расти. Изначально план был хорош: вбросить в экономику деньги, «разогреть» ее, «на скорости» проскочить опасный участок пути, затем повысить налоги, сократить дефициты и начать жить по-прежнему. Сейчас выяснилось, что машина «увязла» в самой топи.

Сегодня бессмысленно закачивать деньги в экономику традиционными методами. Пример Японии второй половины 1990-х годов показывает: все вновь поступившие средства будут накапливаться на банковских счетах даже при нулевой процентной ставке. Денег сейчас так много, что Bank of New York сделал попытку брать плату за открытие депозитов (в свое время японские банки взимали комиссию с вкладчиков, не начисляя процентов, что создавало прецедент отрицательного дохода). Снижать налоги также нельзя, так как и сейчас они не покрывают значительных социальных обязательств. Возрождать разрушенное в первые годы кризиса доверить сейчас некому: меньше всего инвесторы верят самим государствам, требуя с них все больших процентов за деньги, еще недавно полученные от них же почти даром. Все это создает панические настроения, усугубляемые сложностями в зоне евро и огромным долговым бременем США, которые порождают ощущения отсутствия всех и всяческих ориентиров.

Есть ли выход? На наш взгляд, есть, и он настолько же парадоксален, насколько сложна ситуация. В условиях, когда в обществе существует дефицит доверия, имеются два варианта действий. Первый традиционен: шаг за шагом восстанавливать нарушенные «мостики». Второй авангарден: разрушить их в таких масштабах, что создание новых станет единственным методом выживания. Звучит угрожающе, но на самом деле такое происходит достаточно часто. Нынешнее недоверие во многом притворно: сам факт накопления миллиардов, если не триллионов долларов на счетах компаний свидетельствует о том, что доверие к самим деньгам еще осталось. Собственно, его и нужно подорвать, а это значит, что выход может быть открыт лишь «раскручиванием» инфляции.

Начало могло бы быть положено там, где проблемы наиболее системны — в Европе. Зона евро сейчас функционирует на весьма шатком фундаменте: в ней есть общий эмиссионный центр, но нет централизованной налоговой системы. Долговые обязательства наиболее слабых, как сейчас считают, ее экономик — Греции, Португалии, Испании, Италии и Ирландии — превышали на 1 января 2011 года 3,12 трлн евро, причем около 35 процентов этой суммы должно быть погашено в ближайшие 3 года. За последний год консолидированные усилия правительств — стран зоны евро и Европейского центрального банка обеспечили выдачу антикризисных кредитов на общую сумму почти 275 млрд евро (110 млрд — Греции, 85 млрд — Ирландии и 78 млрд евро — Португалии). Был создан стабилизационный фонд, различные инструменты которого, как предполагалось, могли мобилизовать до 750 млрд евро. Однако ситуация не изменилась: доходность по облигациям периферийных стран Европы растет, их экономики не показывают признаков оживления, потребление практически по всей Европе стагнирует, а рост цен в еврозоне с мая 2011 года прекратился. Сокращение государственных расходов, чего требует борьба с долговым кризисом, лишь ухудшит ситуацию.

Радикальным ответом могла бы стать масштабная эмиссия со стороны ЕЦБ. Так, выкуп с рынка всех долговых обязательств пяти проблемных стран со сроком погашения до 2017 года потребовал бы около 2 трлн евро, причем мог бы быть произведен по ценам выше номинала, исходя из доходности, соответствующей ныне действующей учетной ставке ЕЦБ в 1,5 процента годовых. Выброс на рынок этой суммы привел бы к нескольким последствиям. Прежде всего у самых ненадежных заемщиков еврозоны исчезла бы потребность занимать, что вывело бы из игры тех, кто готов платить самые высокие ставки. Далее деньги, полученные инвесторами от выкупа у них облигаций, потекли бы на долговые рынки более надежных стран, снижая доходность до минимальных величин. ЕЦБ несколькими шагами понизил бы ставку до нуля, опустив до предела доходность по всем финансовым инструментам еврозоны. Курс евро пошел бы вниз, придав первоначальный толчок подъему экспортных отраслей в Германии, Голландии, Франции, а затем и других странах ЕС. Но, что самое важное, такая эмиссия неизбежно спровоцировала бы высокую инфляцию — на уровне в 7-12 процентов годовых.

Здесь мы и упираемся в самую главную проблему. С того времени, как в западной экономической теории утвердилась доктрина монетаризма, инфляция считается величайшим злом. Однако, похоже, сегодня следует пересматривать этот подход. Только серьезная инфляция может решить две проблемы развитых стран: запустить механизм экономического роста и обесценить накопленный совокупный долг. При инфляции в 8-10 процентов в год и близких к нулю процентных ставках сбережение выглядит иррациональным. Самоограничение потребителей сменяется ажиотажным спросом, а компании получают мотив брать кредиты, чтобы его удовлетворять. Снижение валютного курса стимулирует экспорт и открывает новые рынки. Не менее важно и то, что тем же незадачливым должникам в 2017-2018 годах придется отдавать долги уже в существенно обесценившимся евро, что снизит их реальные затраты на выплату долга не менее чем на 2/5. Вот, собственно, и механизм частичного списания долговой нагрузки. И лишь потом, по мере выхода экономики на повышательный тренд и роста налоговых поступлений, возникнут условия для новой стабилизации.

Запуск инфляции, и только он один, сегодня способен решить несколько фундаментальных проблем развитых стран. Во-первых, он разрушает веру в стабильность, ставшую основой для предельно осторожных стратегий, и подталкивает к росту потребления. Во-вторых, он позволяет компаниям инвестировать в надежде на то, что их продукция будет куплена. В-третьих, он приводит к повышению стоимости недвижимости и производственных активов, что придает дополнительную цену залогам, под которые выданы многие из ныне составляющих основу банковских активов кредитов. В-четвертых, он снижает курс валют развитых стран, сокращает относительные издержки в этих странах и стимулирует экспорт. В-пятых, он обесценивает долги данных государств и их компаний перед внешними инвесторами и облегчает обслуживание долга.

«Потерпевшими» в такой ситуации становятся, с одной стороны, инвесторы и финансовые институты стран — держателей резервов и активов в соответствующей валюте и, с другой стороны, жители самих развитых стран, доходы которых несколько обесценятся. Первый фактор не должен волновать монетарные власти: кредиторам обещали вернуть определенное количество евро или долларов к определенному сроку, но не гарантировали, что именно на них можно будет купить, так что обязательства можно будет считать исполненными. Второй может иметь более болезненные последствия, но никто не говорил, что в кризис можно выжить без потерь и сложностей, а инфляционное обесценение доходов принимается населением куда менее драматично, чем отмена отдельных социальных программ и сокращение выплат в номинальном выражении.

В Соединенных Штатах процесс, видимо, имел бы несколько иной облик: в случае начала снижения курса евро и серьезной инфляции в еврозоне Америке будет сложнее запустить инфляционный механизм. У США, вопреки ныне распространенным представлениям, нет проблем с привлечением новых займов, а признаки нарастающей нестабильности в мировой экономике лишь увеличат спрос на доллар. Поэтому в данном случае потребуются, видимо, экстраординарные меры: прямой выкуп ФРС значительного объема treasuries у Министерства финансов, инициированные крупнейшими финансовыми институтами массированные продажи долговых обязательств США, дефолты по долговым обязательствам отдельных штатов или крупных компаний, займы которых гарантированы государством, а также интервенции против доллара, каких не было со времен Plaza Accord 1985 года, когда согласованные действия ведущих стран вызвали ослабление доллара почти на 51 процент (то есть более чем вдвое) к корзине ведущих глобальных валют. В нынешней обстановке подорожать пришлось бы денежным единицам новых индустриальных стран, экономика которых и так получила огромные преимущества от «дорогого» доллара, сохранявшегося, начиная со второй половины 1990-х годов и до наших дней.

Насколько вероятен описываемый вариант выхода из новой волны экономических потрясений? На первый взгляд он кажется фантастическим, но не будем забывать, что в период самого серьезного кризиса, случившегося уже после краха бреттон-вудской системы и продолжавшегося, по сути, с 1973-1974 до 1980-1981 годов, средняя инфляция в США составляла… 9,3 процента в годовом исчислении — и это в условиях, когда общая долговая нагрузка правительства в отношении к ВВП была втрое ниже сегодняшней. Опыт России также показывает: нет более эффективного средства обесценения государственного долга, чем инфляция, порожденная сверхмягкой эмиссионной политикой. Между тем вопрос сейчас состоит именно в этом: западным странам необходимо обесценить свои обязательства, разрушить консенсус, лежавший в основе той модели развития, которая доминировала на протяжении последних десятилетий, и добиться большей конкурентоспособности своей продукции на мировой арене.

Подобное решение, если оно будет принято, не станет таким уж несправедливым. Не будем забывать, что, начиная с конца 1990-х годов, США и ЕС пошли на увеличение импорта сначала ради «запуска» экономического роста в пострадавшей от кризиса Азии, а затем для поддержания созданного ими режима свободной торговли, в то время как новые экономики — Китай, Россия, Индия и страны — экспортеры нефти — не отказались ни от политики регулируемого валютного курса, ни от элементов протекционизма. Если бы юань, рупия и рубль были конвертируемыми, 4,2 трлн долларов валютных резервов соответствующих стран значительно подняли бы курс этих валют и резко сократили профицит торговли развивающихся стран с развитыми, не допуская многих из сложившихся дисбалансов. Оформившееся после 1998 года стремление многих правительств аккумулировать излишние валютные резервы подстегнуло рост долга ведущих западных стран, и поэтому сейчас попытка вынудить их «заплатить» за кризис, частичными виновниками которого они вольно или невольно стали, не выглядит чрезмерно несправедливой.

Сегодня мир сталкивается с действительно новой экономической ситуацией, несущей в себе вызов традиционным представлениям и подходам. Выход из нее возможен только на основе преодоления десятилетиями складывавшихся стереотипов. В этой новой реальности возможным выглядит практически все. Что остается в таком случае делать России и остальным незападным странам?